Los bancos dejarán de prestarle al BCRA y financiarán directamente al fisco, aunque hay límites regulatorios. Buscan señal de más ajuste para resistir presiones devaluatorias.

La utopía está en el horizonte. Camino dos pasos, ella se aleja dos pasos y el horizonte se corre diez pasos más allá. ¿Entonces para qué sirve la utopía? Para eso, sirve para caminar.

Citar a Eduardo Galeano para intentar explicar a Javier Milei puede parecer una herejía. Pero con la apertura del cepo cambiario empieza a pasar lo que le sucedía al escritor uruguayo con la utopía. La extrema precaución del presidente libertario y de su equipo económico, capitaneado por Luis Caputo y Santiago Bausili, empieza a exasperar hasta a los propios, incluyendo un consejo de asesores económicos integrado por técnicos que hubieran abierto los candados hace rato o Domingo Cavallo, cada vez más crítico.

En la tarde-noche de hoy, en conferencia de prensa Caputo y Bausili anunciaron la “fase dos” del programa de estabilización. Si la primera fase buscó asegurar el déficit cero, la segunda va por la “emisión monetaria cero”. Con una excepción: el BCRA emitirá pesos contra los dólares que compre.

Para eso, el Banco Central transferirá todos sus pasivos remunerados al Tesoro. Los pases, que reemplazaron a las Leliq, son la deuda que el BCRA coloca a los bancos para aspirar los pesos excedentes, pagándoles un interés que genera emisión. Ahora, se reemplazarán por deuda del Tesoro. Finanzas deberá cargar sobre sus espaldas con unos $18 billones adicionales que, según dijo Milei hace dos semanas en Expo EFI, quedan por limpiar. Equivalen al 4% del PBI. Como esos pasivos se produjeron por emisión monetaria para financiar al Tesoro, para Bausili se trata de un “sinceramiento”. “El responsable de eso fue el déficit del Tesoro, así que se lo vamos a devolver al Tesoro”, dijo.

El Tesoro, que ya no recibía pesos para financiar el déficit, ahora deberá cubrir, con sus propios recursos, los vencimientos de deuda que migrarán desde el Banco Central. Lo hará con refinanciaciones o con más ajuste para lograr más superávit.

Pases, puts y otras bolas de deuda

El nuevo esquema se comunicará el lunes por la mañana a los bancos, en una convocatoria que se realizó ni bien empezó la conferencia de prensa para evitar que se filtre. Habrá dos semanas para definir nuevas regulaciones. Bausili precisó que, en vez de pases, los bancos transferirán sus excesos de liquidez (los depósitos que no le presten al sector privado ni queden encajados) al Tesoro y no al BCRA. La Secretaría de Finanzas de Pablo Quirno emitirá Letras de Regulación Monetaria, aunque el Central definirá la tasa de política monetaria. Se asume que, como la tasa de las nuevas letras será de mercado, tenderá a ser mayor que la inflación.

En los bancos había dudas de cómo funcionará el nuevo esquema. Por un lado, el Tesoro absorberá un pasivo enorme que deberá renovar periódicamente o pagar con superávit financiero. Por otro, los bancos tienen límites para prestarle al Tesoro. Por eso aparecieron los puts a en el tramo final de la gestión Alberto Fernández, con Sergio Massa en Economía y Miguel Pesce en el BCRA.

Para traducirlo sencillo, los puts son seguros que contrataron los bancos con el Banco Central para prestarle plata al Tesoro. Los bancos tienen un límite regulatorio para prestarle a Finanzas. Los puts sirvieron para descomprimir: como, en definitiva, los bancos tienen la garantía de que el BCRA les comprará esos títulos en cualquier momento, entran a los balances como “riesgo Banco Central” y no como “riesgo Tesoro”.

Los bancos le pagan una prima al BCRA por ese seguro, que les da derecho a ejecutar la cláusula de venta en cualquier momento. El Banco Central, además de ese precio, puede comprar por debajo del valor de mercado. “No son gratis”, se defendió Pesce en una columna que publicó Perfil. “Por otro lado, el Banco Central se puede comprometer a comprar esos títulos por debajo de los precios de mercado”, continuó. “Con lo cual, quien lo ejerza (al put) va a sufrir una pérdida”, concluyó.

Según la consultora 1816, los puts representan, para el Banco Central, un pasivo de 16,5 billones de pesos. Según Milei, “si se ejecutan, son 4 puntos del PBI” de emisión monetaria.

La luz amarilla se encendió en los últimos meses, porque bancos privados empezaron a tradear con esos puts y el BCRA debió activar “la maquinita”. Según explicaron fuentes del sector, entidades privadas grandes y chicas vendieron los bonos garantizados al Banco Central para comprar otros activos con mejor rendimiento en el mercado.

Al hablar ante Expo EFI, hace dos semanas, Milei relató que el trabajo de licuación de pasivos remunerados del BCRA y su traspaso al Tesoro ya estaba casi terminado y que ahora debe solucionarse esa cláusula gatillo que pueden disparar los bancos con seguros a su favor. “Desde lo monetario, estamos para salir, salvo que se ejecuten los puts. Cuando terminemos con el problema de los puts, ahí sí vamos a abrir el cepo”, dijo.

Días atrás, insistió con el riesgo que suponen estos seguros, en declaraciones a Radio Mitre, y corresponsabilizó, sin nombrarlo, al director del Hemisferio Occidental del FMI, Rodrigo Valdés. ”Eso no sólo es responsabilidad del Gobierno anterior y del Banco Central anterior, sino también de algún técnico del Fondo Monetario Internacional que avaló esto o que hizo la vista gorda”, le dijo a Eduardo Feinmann.

Los bancos no ven que los puts sean “un problema muy delicado”, como dijo Milei. En los últimos días, mantuvieron reuniones con directores del Banco Central, supo Cenital. Ofrecieron una solución: renovar los puts, pero con condiciones de ejecución más estrictas. Así podrían ejercerlos solo en caso de una crisis de liquidez que los obligue a requerir pesos para satisfacer a sus depositantes, o de una caída muy fuerte de los bonos. Son escenarios de crisis o de peligro de default. En términos sencillos, sería pasar de un seguro contra todo riesgo a uno contra terceros completo.

El Gobierno debería renovar los puts, entienden fuentes del sector privado. Bausili no anticipó cómo lo harán, pero sostuvo que no se romperán contratos y dio a entender que el problema no es tan grave como planteó Milei. “El Presidente dijo que si se ejercieran todos de golpe, se emitiría el 4% del PBI. Trabajaremos con los bancos para evitar ese riesgo”, sostuvo.

El foco está, entonces, en los pasivos remunerados, que fueron cayendo en el primer semestre gracias a la tasa real negativa, que los licuó y facilitó la migración hacia deuda del Tesoro. Quedan $ 18 billones (número similar al de los puts, pero que vencen periódicamente).

Mismo Estado, deudor diferente

Para los bancos, anotar la deuda (tanto de pases o de bonos con puts) como “riesgo BCRA” y no como “riesgo Tesoro” les permite cumplir con la normativa y hacer el rollover de los vencimientos sin afectar sus balances y con un seguro de liquidez. Si esa deuda pasa a ser “riesgo Tesoro”, se activan los límites regulatorios que tienen las entidades para financiar al fisco, explicó una fuente del sector. Otra opción sería relajar esos topes, pero aumentaría el riesgo de que una sobreexposición al sector público afecte los depósitos de los ahorristas en caso de default.

Esta migración de deuda desde el Banco Central hacia el Tesoro y la renegociación de los puts comenzará el lunes. El FMI dio su aprobación. “Le damos el beneplácito a las medidas anunciadas por el ministro de Economía, Luis Caputo, y el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, para reforzar el marco de política monetaria”, comunicó un oficial del organismo.

Cepo y más ajuste

Con estas medidas de política monetaria, el Gobierno busca dar una señal a los inversores con menos dólares en el bolsillo y sin tocar el tipo de cambio. Por un lado, Bausili admitió que la llegada del frío complicó la acumulación de reservas, que terminó en junio con saldo negativo. Anticipó que la dinámica se mantendrá hasta septiembre inclusive y que podrían salir unos U$S 3000 millones, según consta en el programa con el FMI. Tampoco habrá nueva deuda del Fondo en lo inmediato, para fortalecer las reservas. Sin fondos frescos, Caputo apela a la mayor disciplina fiscal y monetaria para que los mercados validen la suba del dólar oficial del 2% mensual, clave para planchar la inflación.

La salida del cepo quedará para más adelante. “En esta segunda etapa estamos cerrando el grifo del segundo canal de emisión que son los intereses que el BCRA paga por los pasivos remunerados”, dijo Caputo. “La salida del cepo es una tercera etapa que va a ser de crecimiento. No nos hemos fijado una fecha; nos hemos fijado parámetros que implican orden macroeconómico para que estemos lo más seguros posibles y que no genere ningún sobresalto que implica un riesgo para la gente”, añadió. El horizonte se corre diez pasos más allá.

Cenital